. Научатся ли свинки летать?

Финансовые проблемы Греции — это не что иное, как верхушка глобального айсберга. Следующий этап нынешнего мирового финансового кризиса будет повышать суверенный риск, особенно в развитых странах, которые испытывают дефицит бюджетных средств и имеют большой государственный долг, так как они национализируют частные финансовые потери, для того чтобы восстановить экономический рост.

Действительно, история свидетельствует о том, что большой экономический спад и национализация частных потерь часто приводят к неприемлемому увеличению государственного долга. Более того, за финансовым кризисом, возникшим из-за чрезмерного долга и использования кредита в частном секторе, через несколько лет следует суверенный дефолт и/или высокая инфляция, которая изменяет реальную стоимость государственных долгов.

Греция также является поводом для беспокойства всей еврозоны, где все экономики ПИИГИ (Португалия, Италия, Ирландия, Греция и Испания) [по-английски аббревиатура по первым буквам этих стран PIIGS созвучна с английским словом pigs, что означает «свиньи» — прим. перев.] страдают от одних и тех же проблем: устойчивости государственного долга и устойчивости внешнего долга. Вступление в еврозону и «сближающие торги» с повышением цен подняли доходы по облигациям до уровня немецких облигаций, за этим последовал кредитный бум, способствующий чрезмерному росту потребления.

Большинство этих экономик страдало от потери экспортных рынков в пользу Азии с ее низкими зарплатами. Десятилетие, когда увеличение заработной платы превысило доходы от роста производительности, дало возможность реально оценить ситуацию, а также привело к потере конкурентоспособности и большому дефициту текущих статей платежного баланса.

В Испании и Ирландии жилищный бум увеличил внешние дисбалансы, причиной этого стало снижение национальных сбережений, а также увеличение потребления и инвестиций в жилищное строительство. И удорожание евро в последние годы — вызванное частично чрезмерно жесткой денежной политикой Европейского центрального банка — стало последним гвоздем, забитым в гроб конкурентоспособности.

Таким образом, возвращение конкурентоспособности, а не просто финансовое урегулирование, необходимо, чтобы восстановить непрерывный рост экономики. Существует только три способа, позволяющих это осуществить. Десятилетие дефляции сработало бы, но это сопровождалось бы экономической стагнацией. Это стало бы политически неприемлемым решением — как это было в Аргентине в начале этого десятилетия — и привело бы к девальвации (отказу от евро) и дефолту. Ускорение структурных реформ, которые увеличивают производительность и одновременно держат рост заработной платы в государственном и частном секторе под контролем, является правильным подходом, но и это также трудно осуществить политически.

Или можно было бы ослабить евро, если бы ЕЦБ пожелал, что маловероятно, далее облегчить денежную политику, чтобы позволить реально снизить курс. Но ослабленный евро не исключил бы необходимость структурных реформ; иначе выгоду получат в основном такие страны, как Германия, которые провели болезненные реформы, чтобы увеличить конкурентоспособность путем снижения относительной единицы стоимости труда.

Теневая или реальная программа Международного валютного фонда увеличила бы доверие к политике финансового ограничения и структурным реформам. Если бы вступила в силу политика финансового ограничения, Европейская комиссия заставила бы Грецию принять финансовые и структурные обязательства, а ЕС и/или ЕЦБ предоставили бы финансирование, которое было бы абсолютно необходимо, потому что объявления о программе осуществления самых лучших реформ не было бы достаточно, чтобы вернуть потерянное политическое доверие. Рынки останутся скептически настроенными, особенно когда осуществление реформ ведет к уличным демонстрациям, волнениям, забастовкам и проволочкам в парламенте. Пока не будет восстановлено доверие, риск спекулятивной атаки на государственный долг — который нашел отражение в нынешнем увеличении спреда свопа кредитного дефолта — сохранится, при условии непрерывного бюджетного дефицита и необходимости оттягивать выплату подлежащего погашению долга.

Поскольку Европейский Союз не имеет опыта навязывания условий, а финансирование Европейским центральным банком могло бы восприниматься как некая форма помощи, то лучшим решением была бы формальная программа МВФ. Самые успешные программы, принятые при наличии риска кризиса бюджетного и/или внешнего кредитного финансирования, были программы — как в Мексике, Турции и Бразилии — в которых огромная поддержка МВФ ликвидными средствами или финансами укрепила заслуживающий доверия курс на корректировку и реформы.

Кредитные гарантии от Германии и/или ЕС менее желательны, чем программа МВФ, так как очень трудно разработать и правильно применить условия таких гарантий. С другой стороны, поддержка МВФ осуществляется траншами и при условии достижения различных политических целей в течение определенного времени.

Власти Греции и ЕС до недавнего времени отрицали необходимость финансирования, из-за того что это сигнализировало бы о слабости и стало бы клеймом позора. Это было серьезной ошибкой. Финансовое урегулирование и структурные реформы менее надежны без финансирования и имеют больше шансов провалиться без ликвидных средств, которые нужны, чтобы предотвратить увеличение государственного долга, пока будут осуществляться соответствующие стратегии и пока доверие будет постепенно возвращаться.

В то же время, если Греция полностью не скорректирует свою политику, чтобы вернуть финансовую устойчивость и конкурентоспособность, частичная помощь от ЕС и ЕЦБ была бы возможна для того, чтобы избежать риска пагубного влияния на остальную часть еврозоны и, как следствие, избежать угрозы для стабильности всего валютного союза. Дефолт Греции мог бы иметь такой же глобальный системный эффект, что и крах Lehman Brothers в 2008 году.

Спреды по гособлигациям уже повышают риск «эффекта домино» от Греции к Испании, Португалии и к другим членам еврозоны. ЕС и ЕЦБ волнуются по поводу морального риска, который возникает при предоставлении любой «помощи». Именно поэтому надежная программа МВФ, которая увязывает финансовую поддержку с прогрессивными достижениями целей по финансовым и структурным реформам, является правильным методом для того, чтобы научить Грецию и других ПИИГИ «летать».

Нуриэль Рубини , профессор экономики при Нью-Йоркском университете